มองจากเหตุผลระยะสั้นแบบเทคนิคก็คือ หุ้นไทยตกเพราะนักลงทุนต่างชาติ “ขายสุทธิ” หุ้นในตลาดค่อนข้างมาก และเป็นการขายต่อเนื่องตั้งแต่ต้นปีจนถึงวันนี้สูงถึงเกือบแสนล้านบาทแล้วในเวลาไม่ถึง 6 เดือน ซึ่งก็เป็นการขายสุทธิที่สูงมากเมื่อเปรียบเทียบกับอดีตในช่วง 10 ปีที่ผ่านมาที่ต่างชาติขายเฉลี่ยปีละประมาณ 1 แสนล้านบาท รวมแล้วขายมาแล้วประมาณ 1 ล้านล้านบาทแต่การขายสุทธิโดยตัวของมันเองก็ไม่ได้แปลว่าหุ้นจะต้องลงเสมอไป ตัวอย่างเช่นหุ้นในเอเชียส่วนใหญ่ในช่วงนี้ต่างก็ถูกขายสุทธิเช่นเดียวกัน แต่ตลาดหุ้นก็ไม่ได้ลง ว่าที่จริงตลาดหุ้นเวียดนามในช่วงนี้ก็ถูกขายสุทธิจากต่างชาติหนักมาก แต่ดัชนีหุ้นยังปรับตัวขึ้นถึงประมาณ 13% นับจากต้นปี หรืออย่างดัชนีฮั่งเส็งของตลาดฮ่องกงเองก็ปรับตัวขึ้นประมาณ 6% ทั้ง ๆ ที่มีปัญหาตกลงมาหนักถึงประมาณ 10% ในช่วงต้นปี

การที่ดัชนีตลาดหุ้นไทยตกลงมาประมาณ 7-8% ในเวลาประมาณ 6 เดือนนั้น ถ้ามองจากสถิติในอดีต ก็อาจจะบอกว่าไม่ถึงกับรุนแรงมากนัก และส่วนใหญ่ก็ไม่ค่อยมีใคร “ถอดใจ” และเกิดความ “ท้อแท้” หรือ “สิ้นหวัง” กับตลาดหุ้น เหตุผลสำคัญก็คือ นักลงทุนส่วนบุคคลรายย่อยส่วนใหญ่ก็เป็น “นักเทรด” หรือซื้อขายหุ้นระยะสั้น ที่สามารถทำกำไรในตลาดหุ้นได้แม้ในยามหุ้นตกกล่าวคือ ช่วงระยะเวลาที่หุ้นตกนั้น มักจะมีช่วงเวลาที่หุ้นจะเด้งหรือดีดตัวขึ้นอาจจะพอ ๆ กัน ดังนั้น พวกเขาก็สามารถช้อนซื้อหุ้นในช่วงหุ้นตกและขายในช่วงที่หุ้นขึ้นทำกำไรได้เสมอ แต่ในช่วงนี้ ดูเหมือนว่า ช่วงที่หุ้นจะปรับตัวขึ้นนั้น สั้นมาก บางทีแค่ 2-3 ชั่วโมงในตอนเช้า โอกาสที่จะทำกำไรน้อย แต่โอกาสขาดทุนสูง ทำให้หมดกำลังใจที่จะเล่นในส่วนของนักลงทุนระยะยาว “แนว VI” ซึ่งก็มักจะเป็นนักลงทุนรายใหญ่ขึ้นมาและเน้นการลงทุนโดยอิงกับพื้นฐานของกิจการนั้น ในอดีตแม้ว่าตลาดหุ้นโดยรวมอาจจะไม่ดีนัก แต่ตลอดเวลาก็มีบริษัทหรือหุ้นที่มีผลประกอบการที่ดีหรือมีพัฒนาการหรือสตอรี่ที่ดีที่ทำให้นักลงทุนแห่เข้าไปเล่น ทำให้ราคาหุ้นปรับตัวขึ้นได้โดดเด่นเหนือดัชนีมาก ทำกำไรให้กับนักลงทุนรายใหญ่ได้เป็นกอบกำ ในขณะที่นักลงทุนรายย่อยจำนวนมากที่เข้าไปร่วม “เก็งกำไร” ก็สามารถทำกำไรได้ “ทุกวัน”แต่ในช่วงเวลานี้ ดูเหมือนว่าหุ้นที่เคยวิ่งกันคึกคักและราคาปรับตัวขึ้น บางตัวเหมือนติดจรวดเพราะบริษัทมีสตอรี่ที่ดี มีผลประกอบการที่เติบโตอย่างโดดเด่นต่อเนื่องมาหลายไตรมาศหรือหลายปีจนทำให้หุ้นมีมูลค่าหรือ Market Cap. สูงลิ่วเกินกว่าพื้นฐานเพราะหุ้นถูก “Corner” กลับตกลงมาต่อเนื่องแบบ “คอร์เนอร์แตก” ราคาหุ้นลดลงมาเกิน 30%-40% และไม่รู้จะหยุดตกเมื่อไร

ความหวังของนักลงทุนที่เน้นแนวหุ้นพื้นฐานในช่วงเร็ว ๆ นี้ก็แทบจะเหลือเพียงอย่างเดียวนั่นก็คือ ผลประกอบการของบริษัทหรือหุ้นที่ตนเองลงทุนอยู่ที่จะออกมาดีพอที่จะขับเคลื่อนราคาหุ้นให้กลับมาเป็นขาขึ้นใหม่ ความเชื่อของพวกเขาก็คือ หุ้นเหล่านั้นเป็นหุ้นที่ดีและยังมีโอกาสกลับมาเติบโตใหม่เมื่อสภาวะเศรษฐกิจดีขึ้นตามสภาวะเศรษฐกิจโลก หรือไม่บริษัทก็เก่งขึ้น สามารถกินส่วนแบ่งตลาดจากคู่แข่งได้เพิ่มขึ้นผลประกอบการที่ออกมาตั้งแต่ช่วงต้นปีสำหรับหลาย ๆ บริษัทนั้น เรียกว่าแทบจะเป็น “หายนะ” บางบริษัทก็อาจจะมีปัญหาหนี้สินที่เป็นหุ้นกู้ที่อาจจะไม่สามารถชำระได้ ดังนั้นหุ้นก็ถล่มทลายหลังจากที่ทยอยลดลงมาต่อเนื่องยาวนานแล้วอีกหลาย ๆ บริษัทที่เคยถูกมองถึงว่าจะเป็น “ซุปเปอร์สต็อก” นั้น ผลประกอบการออกมา ไม่ได้หายนะแต่ “น่าผิดหวัง” เพราะนักลงทุนเคยหวังไว้สูงว่าอย่างน้อยกำไรจะต้องโต “สองหลัก” และไม่ลดลง แต่ผลที่ออกมาก็คือ การเติบโตลดลงอย่างเห็นได้ชัด และก็เป็นการลดลงต่อเนื่องมาอาจจะหลายไตรมาศแล้ว เช่นเดียวกับราคาหุ้นที่ก็ทยอยลดลงมาสอดคล้องกัน หุ้นมีอาการ “คอร์เนอร์แตก” มาก่อนแล้ว และดังนั้น การที่บริษัทก็ยังมีกำไรที่ดีอยู่ เพียงแต่โตช้าลงหรือไม่โต จึงไม่สามารถที่จะหยุดการตกลงมาของหุ้นได้หุ้นขนาดใหญ่บางตัวที่เป็นเป้าหมายการขายหุ้นของนักลงทุนต่างชาตินั้น ประกาศผลประกอบการที่ดีและเติบโตน่าประทับใจมาก ซึ่งก็ช่วยให้คนที่ลงทุนถืออยู่มีความหวังว่าจะทำให้ราคาหุ้นที่ซบเซามาตลอดนั้นคึกคักขึ้น เพราะนั่นก็คือความหวังเดียวที่เหลืออยู่ แต่ข้อเท็จจริงกลับกลายเป็นว่าราคาหุ้นกลับตกลงมาแรง ความเชื่อที่ว่าผลประกอบการของบริษัทเป็น “พ่อทุกสถาบัน” ในวงการหุ้น นั่นคือ ถ้าผลประกอบการดีมาก หุ้นจะต้องวิ่งอย่างแรง ถูกทำลายอย่างสิ้นเชิงในยามนี้และถ้าผลประกอบการไม่สามารถที่จะทำให้หุ้นขึ้นได้ หุ้นจะไปได้อย่างไร? เราจะรออะไรได้อีก! และทั้งหมดก็คือ ความท้อแท้-สิ้นหวัง ในตลาดหุ้นไทยในช่วงนี้ ซึ่งก็แสดงออกผ่านปริมาณการซื้อขายหุ้นต่อวันที่ลดลงมาเรื่อย ๆ และผมเชื่อว่าลดลงในทุกกลุ่มตั้งแต่นักเล่นหุ้นรายวันไปจนถึงรายใหญ่และเหล่า VI แม้แต่คนที่ถือยาวแบบไม่คิดจะขายประเด็นสำคัญก็คือ สถานการณ์ที่เกิดขึ้นตอนนี้เป็น “เรื่องชั่วคราว” แค่ไหน นี่เป็นช่วงเวลา “ตีสี่” อย่างที่คนพูดกันในวงการหุ้นหรือไม่ ความหมายก็คือ เป็นเวลาที่ “มืดมิดที่สุด” แต่ก็ “ใกล้ถึงเวลาสว่าง” แล้ว นักเล่นหุ้น “ระดับเซียน” จะต้องเข้ามาช้อนซื้อหุ้นก่อนเพื่อที่จะทำกำไรงดงามเมื่อถึงวันใหม่ที่ “ฟ้าสดใส” หุ้นก็จะขึ้นมโหฬารอย่างที่ “ไม่มีใครคาดคิด” หรือไม่แต่ส่วนตัวผมเองนั้น มองว่าปัญหาของหุ้นไทยอาจจะไม่ใช่ปัญหาชั่วคราว แต่เป็นปัญหาถาวรที่เกิดจากโครงสร้างที่แก้ไขยาก โครงสร้างเหล่านั้น เดิมทีเป็นสิ่งที่เอื้ออำนวยต่อเศรษฐกิจไทยและตลาดหุ้นมาก แต่เมื่อเวลาผ่านไปเมื่อสิ่งแวดล้อมเปลี่ยนไปอย่างช้า ๆ แต่แน่นอน ในขณะที่เราไม่ได้ตระหนักและไม่ได้ปรับโครงสร้างตามที่ควรจะเป็น ผลก็คือ เรากำลังอยู่ในสภาวะที่ไม่เอื้ออำนวยให้เศรษฐกิจเติบโตต่อไปได้ ซึ่งก็ส่งผลให้ตลาดหุ้นเติบโตไปได้ยาก และก็จะเป็นแบบนั้นไปยาวนานและไม่สามารถกลับไปสู่สภาวะเดิมได้อีกเลยโครงสร้างแรกที่กำลังส่งผลอย่างรุนแรงและชัดเจนขึ้นเรื่อย ๆ ก็คือเรื่องของประชากรที่แก่ตัวลงอย่างรวดเร็ว ในขณะที่จำนวนคนเกิดใหม่น้อยลงอย่างรวดเร็วยิ่งกว่า ผลก็คือ จำนวนคนทำงานสร้างผลผลิตหรือ GDP ลดลง และจะลดลงไปเรื่อย ๆ เช่นเดียวกับประสิทธิภาพที่จะลดลงเพราะคนทำงานที่แก่ตัวลงและมีความรู้ทางเทคโนโลยีไม่พอโครงสร้างที่สองก็คือ เรื่องของระบบการปกครองประเทศที่จะเป็นเครื่องจักรสำคัญในการนำและปรับเปลี่ยนกฎเกณฑ์และแนวทางในการบริหารโดยเฉพาะทางเศรษฐกิจและการเมืองของประเทศให้สอดคล้องกับยุคสมัย ในความเห็นผมก็คือ โครงสร้างที่เป็นอยู่นั้น น่าจะค่อนข้างล้าสมัยและก็ไม่สามารถปรับเปลี่ยนไปได้รวดเร็วพอ เฉพาะอย่างยิ่งก็คือ ระบบของเราไม่สามารถตอบสนองต่อเจตจำนงเสรีของประชาชนที่แท้จริงได้เพียงพอ และรัฐบาลก็ไม่สามารถมีเสถียรภาพเพียงพอที่จะปฏิบัติตามเจตจำนงนั้น และทั้งสองอย่างนั้น เปลี่ยนยากมากโครงสร้างที่สามก็คือ โครงสร้างของบริษัทซึ่งก็เป็นผู้เล่นหลักในเศรษฐกิจ ที่ประกอบไปด้วยอุตสาหกรรมยุคเก่าหรือยุคปัจจุบันที่กำลังอิ่มตัว บริษัทใหญ่ ๆ ในตลาดหลักทรัพย์ไม่ได้มีการสร้างธุรกิจที่ใช้เทคโนโลยีสมัยใหม่ที่จะสร้างเอสเคิร์บหรือการเติบโตใหม่ ๆ ขึ้น หรือพยายามก็ยังไม่สำเร็จ ในขณะที่คู่แข่งซึ่งก็คือ ประเทศเพื่อนบ้านในอาเซียนที่เคยเป็นรองไทยในอุตสาหกรรมรุ่นเก่า ขณะนี้กลับนำไทยในอุตสาหกรรมใหม่ ๆข้อสรุปก็คือ โครงสร้างที่เป็นเสาหลักในการเติบโตทางเศรษฐกิจและตลาดหุ้นของเรานั้น เริ่มเสื่อมโทรมลงมาอย่างรวดเร็ว อาจจะประมาณ 10-15 ปีมาแล้ว การรัฐประหารเมื่อ 10 ปีที่แล้วแทบจะทำให้การพัฒนาหรือปรับปรุงโครงสร้างโดยเฉพาะทางการเมืองสะดุดหยุดลงอย่างสิ้นเชิง สิ่งที่ยิ่งน่าห่วงก็คือ การเสื่อมลงนั้นยังไม่หยุดและอาจจะแย่ลงเรื่อย ๆ โดยเฉพาะในด้านของประชากรที่ทัศนคติของคนไทยเปลี่ยนไปมากในแง่ที่ไม่อยากมีลูก ซึ่งก็อาจจะส่งผลไปถึงการลดลงของแรงขับดันที่จะสร้างอนาคต และจบลงที่การขาดความฝันและความหวังที่จะสร้างตัวหรือความมั่งคั่งให้กับตนเอง และนั่นก็คือ การจบลงของการเติบโตทางเศรษฐกิจอย่างแท้จริงและแม้ว่ามุมมองทางเศรษฐกิจในระยะยาวจะไม่ดีเลย แต่ราคาหุ้นของไทยก็ยังไม่ถูกพอแบบในตลาดหุ้นจีน ดังนั้น เหตุผลของการซื้อหุ้นไทยจึงน่าจะมีน้อยมาก โดยเฉพาะในสายตาของนักลงทุนต่างประเทศที่มีโอกาสเลือก และนั่นก็คือเหตุผลที่พวกเขาขายหุ้นไทยมาตลอด และก็คงจะยังขายต่อไป